防范、化解重大风险已成为中国现阶段经济工作的重中之重

  改革开放40多年来，伴随着国有土地制度和住房制度改革的推进，我国房地产业得到了空前的发展。尤其是2008年世界金融危机后，受宽松的财政政策和货币政策的双重影响，我国各地区房价呈爆发式增长，脱离经济基本面，房价泡沫化趋势逐渐显现。在房价快速上涨的过程中，产业资本大量涌入房地产业这一非实体经济领域，使房地产业与金融业深度捆绑。

  当前，伴随着全球政治经济发展形势的严峻复杂化以及新冠疫情冲击的影响，世界各国经济面临着前所未有的挑战。我国目前正处在“上涨的速度换挡、产业体系优化和新旧动能转换”的关键时期，为避免国内经济和金融市场受到波及，实现中国经济健康可持续发展，防范化解重大风险已成为中国现阶段经济工作的重中之重。而房地产市场过度繁荣发展导致的房价泡沫问题会给经济发展带来较大的负面冲击，甚至会引发系统性金融风险的发生。

  鉴于此，厘清我国房地产市场的发展历史，深入探究我国房价泡沫与金融风险问题，对推动我们国家经济高质量发展以及防范化解金融风险具有重要意义。2015年我们国家的经济发展进入“新常态”，并呈现出“增长速度换挡、产业结构优化和新旧动能转换”的特征。2017年世界处于百年未有之大变局，于我们国家的经济发展而言是机遇更是挑战。2020年，由于全球政治经济形势的严峻复杂化的严重冲击，各国实体经济发展陷入困境，进入金融风险易发多发期。

  在此关键时期，国家高度重视金融风险的防范和化解。2021年“十四五”规划又一次明确提出“要健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系，守住不发生系统性风险的底线”。近年来，房地产业作为我们国家的经济发展的支柱性产业，资本快速涌入，导致金融业不断“脱实向虚”，房地产市场与金融市场深度捆绑，房地产市场已成为金融风险传染的重要载体。作为历史上多次金融危机爆发的关键，房价泡沫问题已成为中国现阶段金融风险方面最大的“灰犀牛”。

  本文得出了以下结论：（1）基于经济市场化整体进程的角度研究了我国房地产市场与政策40多年的发展历史，研究之后发现：我国房地产市场与政策发展经历了商品化的开启、拉动经济稳步的增长的产业化以及回归住房的居住本质三个历史时期，其发展历史凝缩了我国从“摸着石头过河”走向“顶层设计”的“中国经验”。同时，我国房地产市场与政策在改革初期忽视了多层次住房供应体系的构建，过急地推进了住房的全面商品化。“分税制”后地方财政收入相对积弱而地方财政支出相对增加，导致了地方政府对房地产业的高度依赖，也是中央房地产市场调控政策效果出现波动曲折的重要原因。

  （2）基于制度因素和市场因素的双重视角阐明我国房价泡沫的产生机制，并采用动态面板模型和面板门槛模型实证检验土地财政与金融支持对房价泡沫的影响特征和区域差异。研究之后发现：2002年以来我国各地区房价泡沫水平呈波动上涨的趋势，并呈现出东部地区高于全国，东北部地区高于中部和西部地区的“阶梯式”的空间分布形态。且后金融危机时代房价泡沫具有非常明显正向的积累效应；

  土地财政和金融支持对房价泡沫均具有非常明显的正向影响，且二者在房价泡沫产生机制中具有非常明显的正向相互促进作用，过度的金融支持可通过开发商和消费的人两个渠道进入房地产业，对房价泡沫产生正向影响；土地财政和金融支持对泡沫的影响均具有鲜明的基于房价水平的双重门槛特征，突破双重门槛值后，土地财政和金融支持的正向促进作用明显跃升；突破土地财政对房价泡沫影响的双重门槛值的省份大多分布在在东部地区，大部分中西部地区仅突破了第一重门槛值。

  （3）从特征事实和影响机制两个层面阐述房价泡沫对金融风险的影响。研究之后发现：我国房地产开发企业面临着过度依赖银行信贷，存在资金链断裂风险以及企业资产负债率上升，信贷融资风险逐渐显现的风险现状；与此同时，购房者面临着过度依赖银行贷款，家庭部门负债风险持续升高，以及购房者偿还贷款能力不够，个人住房按揭不良贷款明显地增加的风险现状；房价泡沫既可通过财富效应、抵押品效应、挤出效应、逆向选择与道德风险以及再融资的棘轮效应对金融风险产生直接影响，也可通过资本流动效应和金融机构网络关联效应对金融风险产生空间溢出效应；在直接作用机制中，对金融风险产生负向影响和正向影响的效应是同时存在的，但在房价泡沫持续扩张和积累时期，正向效应占据主导地位。

  （4）从全国的宏观层面出发，通过构建金融风险综合指标测度体系和TVP-SV-VAR模型分析房价泡沫对金融风险直接影响的时变特征。研究之后发现：自2003年以来，我国的金融风险水平呈先下降后波动上升的趋势，后金融危机时期，我国金融风险水平明显降低。但是2020年的金融风险水平明显高于2008年金融危机时的水平，我国整体上依然面临着较大的金融风险问题；房价泡沫对金融风险的直接影响始终为正，且呈现出先波动下降后波动上升的趋势，表现出了明显的时变特征；房地产业贷款是房价泡沫影响金融风险的重要“桥梁”；不同时点房价泡沫对金融风险的冲击影响有着非常明显的异质性，表现为随着外部宏观调控政策的收紧，房价泡沫对金融风险的正向冲击力度逐渐减弱。

  （5）以我国局部的地区层面为切入点，通过构建动态空间杜宾模型（DSDM）实证检验房价泡沫对金融风险的空间溢出效应。研究之后发现：我国东部地区、中西部以及东北部地区的金融风险在时间变化趋势上存在很明显的异质性。且后金融危机时期，我国金融风险形成东西部地区高，中部地区低的“两极分化式”的空间格局。各地区的金融风险在空间上存在非常明显的正相关性，且有着非常明显的正向积累效应；在地理、经济和金融三种空间权重矩阵下，本地区的房价泡沫均可明显提升本地区的金融风险水平。

  与此同时，房价泡沫对金融风险的影响具有非常明显的正向空间溢出效应，即相邻地区的房价泡沫可明显提升本地区的金融风险水平；2017年起中央政府出台的持续收紧的宏观调控政策不仅减弱了本地区房价泡沫对本地区金融风险的正向影响，同时也抑制了邻近地区房价泡沫对本地区金融风险的正向空间溢出效应。